モルガン・スタンレーは警告：古いストレージ価格がピークに達しており、2028年には供給と需要が緩和される可能性がある

旧ストレージチップ市場の価格決定によるメリットは徐々に終息に向かっています。Morgan Stanleyは最新レポートで、クラウド関連の設備投資の不透明感が高まり、消費者需要が引き続き低迷、さらに需給バランスが2028年前後に均衡化すると予想され、旧ストレージ業界の収益ロジックが「上方弾力性」から「下方ディフェンシブ」へと転換していると警告しています。

追風トレーディングデスクによると、Morgan Stanleyのレポートは、米国中間選挙後、2028年の米国データセンターの約20%の新規キャパシティが2029年に先送りされる見通しで、約5GWの建設規模、これは2028年の世界全体の新規キャパシティの10%に相当すると指摘しています。

この遅延は2028年にテクノロジーサプライチェーンに「ギャップ」を生じさせ、旧ストレージチップの価格レンジを圧縮し、在庫積み上げリスクを引き起こす可能性があります。

同時に、Morgan StanleyはSLC NAND、MLC NAND、NORおよびDDR4の4製品分野の需給モデルを更新し、各市場とも均衡化傾向を示し、とくに2028年にそのピークを迎えることが確認されました。

レポートは市場への直接的なインパクトはすでに現れており、Morgan Stanleyは複数の旧ストレージ関連銘柄の格付けを引き下げ、目標株価も大幅にカット、2027年から2028年の収益予想も下方修正しました。アナリストは、1.0倍のP/B（株価純資産倍率）をバリュエーションの下限として設定し、利益のピークをボトムとして見なさなくなり、この分野のバリュエーションロジックが体系的に変わったことを示しています。

価格決定力は「両刃の剣」 需要減退が脆弱性を露呈

Morgan Stanleyは以前、旧ストレージチップの差別化された価格決定能力を根拠にポジション構築していました――主流ストレージと異なり、旧ストレージは固定価格の長期契約に縛られることが少なく、需給逼迫期にはより迅速に値上げが可能です。しかし、現在ではこの柔軟性が双方向リスクに変化していると考えています。

レポートでは、クラウド投資の見通しが低下し、エンタープライズ需要の確実性が減少。一方、コンシューマー需要も大幅に落ち込んでおり、エンド顧客が更なる値上げを受け入れる余地が著しく制約されていると指摘しています。

Morgan StanleyのPC半導体リサーチによると、2026年第1四半期から第3四半期には集中調達による「駆け込み発注」現象が見られましたが、第4四半期には即座により深い在庫消化段階に突入し、従前の受注規模が実際の消費需要を上回っていたこと、つまり需要の先食いが存在していたことを示しています。

レポートには特に、上記の分析は旧ストレージ分野――DDR3/4、SLC/MLC NAND、NORフラッシュだけが対象であり、世界主流のDDR5またはTLC/QLC NAND市場は対象外であると記載されています。

需給モデル更新：不足ウィンドウは縮小傾向

Morgan StanleyのSLC NAND、MLC NAND、NOR、DDR4の最新需給モデルはいずれも、需給ギャップが徐々に縮小し、2028年前後には基本的な均衡、あるいは過剰に転じることを示しています。

具体的な予測では、2028年にはSLC NAND、MLC NAND、NORの需給ギャップがそれぞれ-3%、-5%、-1%と、DDR4では約+1%の供給過剰となる見込みです。

アナリストは、目先の不足状況はすぐには解消しないかもしれませんが、ギャップ縮小自体が価格決定力を弱め、収益高騰の前に株価再評価を促すと指摘しています。

これに基づき、Morgan Stanleyは複数製品ラインの2027年から2028年のASP（平均販売価格）予想を下方修正。NORおよびDDR4のASP予想は2028年第4四半期にそれぞれ約23%～26%の下落、一部企業のSLC NANDのASP予想はより顕著な下落となりました。

出荷量の予想はほぼ変更されないものの、収益および粗利益率の見積もりは下方修正され、2028年のEPS（1株当たり利益）予想は軒並み10%～30%以上引き下げられました。

データセンター投資の遅延：2028年サプライチェーンの「キャビテーション」リスク

米国中間選挙後に施行されたデータセンター関連の新たな法律が、今回の見通し転換の重要なトリガーとなっています。

Morgan Stanley米国チームの試算によると、テキサス州やオハイオ州などで法律が変わったことで、約5GW分のデータセンター建設が2028年から2029年に延期され、これにより2028年米国のデータセンター新規キャパシティは前年比で約4%減少、2029年には逆に約38%急増する見込みです。

グローバルレベルでは、Morgan Stanleyは2028年の世界データセンター新規キャパシティが前年比9%増、2029年は約20%増と予測しています。

この「前半低く後半高い」ペースは、旧ストレージ業界に一時的な圧力を与え――需要遅延に供給拡大が重なり、2028年には需給過剰の局面が出現し、在庫サイクルのリスクが大きく高まる可能性があります。

とくに注目すべきは、Morgan Stanleyは世界のハイパースケールクラウド事業者による全体的な設備投資推計を変更せず、2027年は約1.6兆ドル、2028年で約1.8兆ドルとする一方、もし建設進捗がさらに遅れれば2028年見通しには下振れリスクがあると明言しています。

バリュエーションフレームワークの転換：簿価を下限アンカーに

収益予想が体系的に下方修正されるのを受け、Morgan Stanleyはバリュエーション手法を、1.0倍のP/Bを下限のアンカーとするアプローチに切り替え、従来の利益ピークを底とする評価枠組みを放棄しました。

アナリストは、資本集約型のIDMおよびファウンドリー（受託製造）企業において、簿価は景気サイクルの谷間で心理的な支えとなる――一時的に利益が圧迫されても、投資家は純資産ベースの評価に戻る傾向があると見ています。

個別企業レベルでは、目標株価の修正幅は相当大きいものの、IDM企業とファブレス（Fabless）設計企業とで対応方式が異なっています。

レポートでは明確に、1.0倍P/Bフレームワークは主にIDM／ファウンドリー企業に適用し、Fabless企業には同じ評価方法は使わないと記載。Fabless側はバランスシート上のバリュエーションフロアがなく、サイクル下落時のボラティリティがより高まる傾向があるからです。

アナリストは、価格上昇ペースの鈍化、受注削減および在庫消化を主な下振れ要因とし、クラウド発注需要の再拡大、または供給拡大の進捗遅延が、現状で想定される最大のアップサイドリスクとみなしています。