Goldman Sachs: na amerykańskim rynku akcji pojawiło się siedem głównych sygnałów „naprawy”, ale inwestorzy muszą przetrwać do 2026 roku

Amerykańskie giełdy zakończyły październik gwałtowną zmiennością. Strateg ds. instrumentów pochodnych w Goldman Sachs, Brian Garrett, w najnowszym cotygodniowym raporcie wyróżnił siedem głównych sygnałów "odbudowy" na rynku, uznając, że obecne pozycjonowanie i sentyment już dają podstawy do kontrariańskiego zakupu – jednocześnie jednak przyznaje, że prawdziwe wyzwanie dopiero przed nami: "Wystarczy, że przetrwamy do 2026 roku."

Indeks Nasdaq 100 stracił w październiku około 7%, co oznacza drugi najgorszy miesiąc odkąd w 2023 roku rozpoczęła się hossa AI, a indeks znalazł się w trakcie trzeciej w tym roku korekty. Akcje spółek półprzewodnikowych w piątek spadły o 7-8% w ciągu jednego dnia, co jest trzecim największym takim jednodniowym spadkiem względnym na przestrzeni 15 lat; indeks półprzewodników filadelfijskich po 355 kolejnych sesjach powyżej średniej 200-sesyjnej, w piątek przełamał tę średnią i obecnie testuje minimum z lipca. S&P 500 spadł w tygodniu o 0,6%, zamykając się na 7580 punktach.

Garrett zauważa jednak, że pomimo stałego nacisku na ceny spot, "pojawiają się pewne kontrariańskie wskaźniki sygnalizujące, że obecny ruch może mieć charakter naprawczy". Dane z Prime Brokerage Goldman Sachs pokazują, że obecny poziom ekspozycji netto funduszy hedgingowych historycznie odpowiada cofnięciom rzędu ponad 20%, podczas gdy S&P 500 spadł z historycznego szczytu jedynie o około 3% – ta rozbieżność sama w sobie jest kontrariańskim sygnałem.

Ekspert TMT z Goldman Sachs, Peter Callahan, zauważa, że indeks półprzewodników filadelfijskich po piątkowej sesji spadł poniżej 200-dniowej średniej, kończąc rekordowo długi, 355-dniowy okres wzrostów – trzeci najdłuższy cykl siły w ciągu ostatniej dekady; obecnie testuje minimum z lipca. Wskaźnik P/E dla sektora półprzewodników spadł do ok. 16, osiągając najniższy poziom wyceny w tej fazie cyklu AI.

Za ten spadek odpowiada intensywny tydzień sezonu wynikowego – Callahan uważa, że niektóre dane "do pewnego stopnia wskazują na punkt zwrotny tempa wzrostu", lecz podkreśla, iż sygnały te "pochodzą spoza fundamentu AI" i powołuje się na prognozy przychodów AWS Amazona jako dowód.

Reakcja następnego dnia była jeszcze silniejsza: kurs NOW spadł o 25%, INTC o 30%, RDDT o 30%, FFIV o 20%; wiele spółek zanotowało najgorsze powynikowe sesje w historii. Zdaniem Callahana powodem są zatłoczone pozycje, spięty kalendarz wynikowy i trwające strukturalne spory w branży.

Garrett dodaje, że kierunek zmienności na rynku się zmienił – akcje "przestały wystrzeliwać w górę". Przykładowo, średni dzienny wzrost na Intel w czerwcu sięgał 6,5%, teraz spadek jest większy od wzrostu. Podobnie jest z ETF-ami półprzewodników i QQQ: przeciętna zmiana w dół przewyższa tę w górę. Jak mówi Garrett, akcje znów "funkcjonują jak zwykłe akcje – spadki są bardziej ekstremalne niż zwyżki".

Pierwszym kontrariańskim sygnałem wymienionym przez Garretta jest: na poziomie makro implikowana zmienność akcji w końcu zaczęła "nadganiać", zbliżając się do już wycenionej paniki w zmienności pojedynczych akcji i rynku kredytowego.

Tygodniowy raport zespołu instrumentów pochodnych Goldman Sachs pokazuje, że implikowana zmienność Nasdaq 100 na miesiąc wzrosła w jeden dzień o prawie 2 p.p.; po raz pierwszy pojawiły się zakupy ochrony przed spadkiem indeksu oraz popytu na opcje put na półprzewodniki; S&P 500 w ciągu dnia przebił średnioterminowy próg CTA (trend following). Rozbieżność rzeczywistej zmienności QQQ do implikowanej należy do największych takich jednorazowych wydarzeń w ciągu roku.

Również zmienność zmienności eksplodowała: VVIX w ciągu dnia osiągnął 124, najwyżej od wybuchu określonych konfliktów geopolitycznych, po czym lekko zszedł. W piątek obrót opcjami na amerykańskie akcje przekroczył 1 mld kontraktów, co stanowi czwarty wynik w historii.

Jedynym, co pozostaje bez ruchu, jest Gamma. Garrett podkreśla, że "mimo sporych rzeczywistych wahań w indeksach, wyceny opcji krzyżowych 0DTE praktycznie nie reagują". Przykład S&P 500: koszt straddle obejmującego wyniki Apple i wybory śródokresowe to tylko 150 pkt bazowych – mniej niż faktyczny piątkowy spadek wynoszący 180 pkt. Na koniec roku implikowana zmienność: S&P 500 ±5,1%, Nasdaq 100 ±7,8%, Russell 2000 ±6,3% - znów duże spółki bardziej zmienne od małych.

Drugim kontrariańskim sygnałem są dane Prime Brokerage Goldman Sachs: po raz pierwszy od czterech tygodni fundusze hedgingowe netto kupują amerykańskie akcje (+1,1 odchylenia standardowego), jednak 73% zakupów to produkty makro, głównie w formie redukcji krótkiej pozycji – liczba shortów na ETF-ach amerykańskich spadła o 4,8%, co jest największym tygodniowym pokryciem shortów od ponad pół roku, na czele z ETF-ami technologicznymi, blue chipami oraz kredytowymi.

Technologie były największym zakupem w tygodniu, ale jak wylicza zespół Prime Brokerage GS, te zakupy (do czwartku) są tylko ok. 40% tego, co sprzedano w poprzednich trzech tygodniach; "wielka siódemka" (Mag 7) przez cztery z pięciu ostatnich sesji była netto sprzedawana, "potwierdzając, że odbudowa apetytu na ryzyko jest praktycznie żadna".

Co ciekawe, jak wskazuje Garrett, Mag 7 to nadal "jedna z niewielu dziedzin TMT, gdzie pozycje są nadal zwiększane", a pozycje długie są blisko rocznych maksimów – podczas gdy rynek sprzedaje technologię, to na najbardziej skoncentrowane pozycje popyt trwa.

Bardziej kluczowe są dane: amerykańska netto dźwignia long-short w analizie fundamentalnej spadła do 47%, co jest na 7. percentylu rocznym. Porównując tę miarę z skalą cofnięcia S&P 500, Garrett zauważa, że historycznie tak niska ekspozycja towarzyszyła ponad 20% spadkom – a tymczasem indeks zniżkował zaledwie o około 3% od szczytu. Innymi słowy, fundusze hedgingowe już przygotowują się na "nienastąpioną bessę", co daje argument za kontrariańskim nastawieniem wzrostowym.

Czwarty i piąty sygnał dotyczą wewnętrznej struktury rynku. W czwartek 406 spółek z S&P 500 zakończyło dzień wzrostem, co jest jednym z najwyższych wyników od 2026 roku, a jednak indeks zamknął się na minusie. Garrett zestawił wszystkie spadkowe sesje z liczbą rosnących spółek – czwartkowy punkt pozostał wyjątkowo odosobniony: 80% spółek w górę, a indeks spada – zdarzenie niezwykle rzadkie w historii.

To efekt trwającej przepaści między akcjami AI i nie-AI: portfel zwycięzców AI według Goldman Sachs pozostaje pod presją, podczas gdy S&P 500 bez AI (S&P ex-AI) notuje najlepszy miesiąc od 2022 roku. Jednocześnie amerykańskie obligacje skarbowe (TLT) są coraz silniej ujemnie skorelowane z AI winners – ostatnio do -0,7 na przestrzeni 2 tygodni, blisko minimum z 2 lat, klasyczna relacja: spada AI, rosną obligacje.

Pod względem wycen, S&P 500 wzrosło w tym roku o 10,7%, a wskaźnik forward P/E zszedł do 19, najniższej wartości od 2026 roku – zyski gonią wyceny, co jest kontrariańskim sygnałem. Ale "defensywa jest już bardzo droga": wskaźnik dywidendy to 90. percentyl dekady, wyceny 80 percentyl; momentum tylko w 30. percentylu, wzrost zaś w 40. Wyceny forward na indeksie niskiej zmienności zrównały się z akcjami wzrostowymi.

Callahan pisze, że coraz częściej mówi się o "dywersyfikacji portfela", choć to trudne – dni, kiedy dominuje nie-AI, często wzmagają wrażenie "rozmontowania pozycji" i ciężko znaleźć spółki wolne od narracji AI. Jako przykłady spółek odpornych obecnie wymienia: AAPL, SNPS, ADI/TXN/NXPI, SPOT, V/MA, EBAY i LYV.

W tym tygodniu katalizatorów na rynku jest wyjątkowo dużo: Apple (AAPL) ogłasza wyniki po sesji w poniedziałek, AMD i ANET we wtorek, we wtorek również wybory śródokresowe (prognoza Kalshi: 65% dla demokratów), w środę detale refinansowania fiskalnego (QRA), w piątek dane z rynku pracy (+29 tys. w poprzednim miesiącu). Implikowana zmienność S&P 500 na ten tydzień to 1,84%.

Callahan skupia się na pięciu spółkach. Apple notuje obecnie forward P/E na poziomie 36, co jest rekordem absolutnym i aż o 17 wyżej niż S&P 500; pobił rekord relatywnej wyceny – to ostatnia giganta uznawana za safe haven, jest teraz najdroższa w historii, potwierdzając tezę "defensywa jest droga".

Jeśli chodzi o wybory, Garrett szacuje, że "nie będą one wydarzeniem rynkowym" dla indeksu, ale to czas dla strategii tematycznych. Wskazuje najciekawszy pair trade: dług na OZE i infrastrukturze sieciowej wraz z zakupem ochrony spadkowej na segment megacenter i urządzeń do centr danych – "Kto zapłaci za prąd do data center" to jego zdaniem najbardziej niedoszacowany motyw wyborczy w USA.

Ostatnie dwa kontrariańskie znaki Garretta są bardziej miękkie. Sygnał szósty: Eksperci rynku kredytowego zaczynają sugerować, że popyt na finansowanie AI może być niższy od oczekiwań; jeśli hyperscalerzy ograniczą zależność od rynku obligacji, obniży to nerwowość rynku, choć "to wymaga czasu".

Siódmy, ulubiony przez Garretta: Znajomi ze studiów i teść zaczynają sygnalizować czujność – ta grupa "przeszła od bezrefleksyjnego kupowania do zadawania pytania przed zakupem". Garrett uważa, że inwestorzy detaliczni są u progu "transformacji w stronę inteligentnych agentów", podając przykład reklamy: dzieci zbierają cukierki, a reklama obiecuje "opcje smart agenta w 7 minut".

Podsumowując, Garrett uważa, że sygnały z pozycjonowania sprzyjają odbiciu: ekspozycja netto odpowiada spadkom o ponad 20% w przeszłości, pojawiła się panika w szerokości rynku, wyceny defensywy są poważnie przewartościowane, detaliczni inwestorzy się wahają. Ale przepływy wskazują, że delewarowanie dalekie od końca: wciąż sprzedaje się techy, pozycje long na Mag 7 bliskie szczytów, CTA może wkrótce generować nowy sygnał short, a wycena opcji na podwójne wydarzenie Apple + wybory niższa niż rzeczywista piątkowa zmienność. Na 2027 rok wyceniana jest rekordowo niska (20%) korelacja wewnątrz indeksu – wtedy indeks może być stabilny, choć w środku przetasowań będzie ogrom.