[Long tweet en anglais] Les « stablecoins » ne sont pas du tout stables : pourquoi les stablecoins meurent-ils toujours de la même manière ?

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Les stablecoins ne sont pas stables. La finance décentralisée n’est ni décentralisée, ni sûre. Un rendement dont la provenance est obscure n’est pas un profit, mais un pillage avec un compte à rebours. Ce ne sont pas des opinions, mais des faits maintes fois vérifiés à un coût énorme.

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YQ

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YQ : La première moitié de novembre 2025 a révélé les défauts systémiques que le monde académique met en garde depuis des années dans le système de la finance décentralisée. L’effondrement du xUSD de Stream Finance, l’échec en chaîne du deUSD d’Elixir et d’autres stablecoins synthétiques ne sont pas de simples cas de mauvaise gestion, mais la manifestation concentrée des problèmes structurels de tout le DeFi en matière de risque, de transparence et de mécanismes de confiance. L’effondrement de Stream Finance n’est pas dû à une faille classique de smart contract ou à une manipulation d’oracle, mais à la perte de la transparence financière fondamentale, dissimulée sous le vernis de la décentralisation. Lorsqu’un gestionnaire externe de fonds perd 93 millions de dollars sans quasiment aucun audit, lorsqu’un système de stablecoin voit sa TVL s’évaporer de 40 à 50 % en une semaine tout en maintenant son ancrage, il faut admettre une réalité : l’industrie n’a tiré aucune leçon. Plus précisément, la structure d’incitation actuelle récompense ceux qui ignorent les risques, punit ceux qui agissent prudemment, et socialise les pertes lors des effondrements. Il existe un vieil adage dans la finance : si vous ne savez pas d’où vient le rendement, c’est que vous êtes le rendement. Lorsque Aave offre un APY de 4,8 %, Compound un peu plus de 3 %, mais que Stream promet un rendement élevé de 18 % sans origine claire, cela signifie que la véritable source de ce rendement est le capital des déposants. Plus choquant encore, l’offre de xUSD n’est pas soutenue par des actifs réels, mais a été massivement émise par Stream via le contrat StreamVault dans un jeu de boucles complexes et de dépendances cross-chain. Au final, avec seulement 1,9 million de dollars en USDC vérifiables en garantie, 14,5 millions de dollars de xUSD ont été frappés, constituant une banque de l’ombre sans réserves. La dépendance mutuelle entre Elixir et Stream a encore amplifié le risque : les deux protocoles se servent mutuellement de collatéral, s’étendent l’un l’autre, formant un système cyclique extrêmement fragile. Bien que des chercheurs comme Schlagonia et CBB aient publiquement mis en garde à plusieurs reprises des mois avant l’effondrement, les utilisateurs ont été attirés par les rendements élevés, les principaux curateurs recherchaient des revenus de frais, et les protocoles concernés ont toléré la poursuite de l’opération. Lorsque Stream a annoncé que le gestionnaire externe de fonds avait perdu un montant colossal et suspendu les retraits, la panique s’est rapidement propagée, le xUSD chutant de 77 % sur le marché secondaire en une journée, s’évaporant presque instantanément. Selon l’analyse on-chain de Yields and More (YAM), l’incident Stream a exposé au moins 285 millions de dollars de dettes directes dans l’écosystème, dont 123,64 millions de dollars de positions de prêt de TelosC, 68 millions de dollars dans le coffre privé Morpho d’Elixir, 25,42 millions de dollars de MEV Capital (avec 650 000 dollars de créances douteuses supplémentaires dues au gel de l’oracle), 19,17 millions de dollars de Varlamore, 27,3 millions de dollars dans deux coffres de Re7 Labs, ainsi que plusieurs positions plus petites. Les créances douteuses d’Euler s’élèvent à environ 137 millions de dollars, et plus de 160 millions de dollars d’actifs ont été gelés entre protocoles. Étant donné que 65 % des actifs collatéraux d’Elixir étaient exposés à Stream, son stablecoin deUSD est passé de 1 dollar à 0,015 en 48 heures, devenant le stablecoin qui s’est effondré le plus rapidement depuis l’UST en 2022. Bien qu’Elixir ait traité environ 80 % des rachats des détenteurs non-Stream à un ratio 1:1 en USDC, les pertes restantes ont été socialisées et diffusées vers Euler, Morpho, Compound et d’autres protocoles. Face à l’effondrement de la confiance, Elixir a annoncé la fermeture complète de son activité stablecoin. La réaction plus large du marché révèle une crise de confiance systémique : selon les données de Stablewatch, bien que la plupart des stablecoins à rendement aient conservé leur ancrage, la TVL de tout le secteur a chuté de 40 à 50 % en une semaine, soit environ 1 milliard de dollars retirés de protocoles qui n’avaient pourtant aucun problème. Les utilisateurs sont incapables de distinguer quels stablecoins sont sûrs et lesquels sont structurellement faibles, et choisissent donc de fuir collectivement. La TVL totale du DeFi a diminué d’environ 2 milliards de dollars début novembre, le marché évaluant le risque systémique plutôt que les problèmes individuels des protocoles. Moins d’un mois auparavant, les 10 et 11 octobre 2025, une attaque de marché précise mobilisant seulement 60 millions de dollars a déclenché une cascade d’échecs d’oracles, entraînant des liquidations massives. Ce n’était pas une véritable panique de marché, mais une attaque institutionnelle exploitant des failles connues. Les attaquants ont vendu une grande quantité de USDe sur une seule plateforme, faisant chuter le prix instantanément, tandis que de nombreux protocoles dépendaient du prix spot de cette plateforme pour leur oracle, ce qui a entraîné une dépréciation instantanée de la valeur des collatéraux et déclenché des liquidations. Bien que les prix sur d’autres marchés soient restés presque inchangés, l’oracle a continué de rapporter le prix manipulé, suivant la même logique que plus de 40 attaques d’oracle depuis 2020. Entre 2020 et 2025, les échecs structurels des stablecoins et du DeFi se sont répétés, de UST, IRON, USDC à xUSD, selon un schéma très similaire : attirer du capital avec des rendements élevés, utiliser des actifs opaques ou auto-émis en collatéral, créer des dépendances cycliques, masquer la complexité, surendetter. Dès qu’un choc externe révèle l’insuffisance des actifs sous-jacents ou l’échec du mécanisme, le système entre immédiatement en spirale de la mort. Les subventions annuelles de 19,5 % de Terra, les 1700 % d’APR d’Iron Finance, les 18 % de rendement de Stream sont essentiellement des subventions insoutenables et sans rapport avec les revenus réels. Les collatéraux partiels ou auto-émis (comme LUNA, TITAN, deUSD) tombent inévitablement à zéro sous pression, entraînant l’effondrement de la structure du stablecoin. L’oracle est un autre point de défaillance clé : les prix en temps réel exposent à des risques de manipulation, le TWAP ne reflète pas la véritable insolvabilité, la mise à jour manuelle cache des risques — chaque modèle a déjà causé des pertes de centaines de millions de dollars. Lors de l’effondrement de Stream, le prix du xUSD sur le marché était déjà tombé à 0