Ketika saham teknologi mengalami fluktuasi tajam, bos hedge fund memperingatkan: "Perdagangan diversifikasi" yang padat mungkin menjadi penguat volatilitas pasar

Aplikasi Finansial Zhihong diketahui bahwa di tengah gejolak hebat saham teknologi global, sebuah strategi perdagangan populer di Wall Street yang mengandalkan perbedaan saham individu untuk meraih keuntungan, kini menghadapi risiko volatilitas pasar yang kembali sinkron. CEO Parallax Volatility Advisers, Will Bartlett, memperingatkan bahwa perdagangan dispersi ekuitas (Equity Dispersion Trade) telah menjadi sebuah "bom waktu".

"Perdagangan dispersi adalah bom waktu yang sedang menghitung mundur," kata Will Bartlett, CEO Parallax Volatility Advisers dalam sebuah diskusi panel di Forum Volatilitas Bloomberg di New York, "Its real explosion is just a matter of time." Manajer hedge fund papan atas Wall Street ini menyatakan bahwa para investor yang saat ini menikmati era keemasan perdagangan dispersi saham harus bersiap menghadapi potensi kerugian saat pasar tiba-tiba berubah arah.

Perdagangan dispersi tradisional bertaruh bahwa sebuah keranjang saham atau indeks seperti S&P 500 akan tetap stabil, sementara saham-saham individu di dalam indeks tersebut akan berfluktuasi lebih besar dan ke berbagai arah. Tahun ini, seiring menurunnya korelasi antar saham, strategi ini menjadi favorit para manajer portofolio dari perusahaan investasi multi-strategi.

Penurunan dan rebound cepat saham teknologi yang saling bergantian, membuat strategi populer yang mengandalkan perbedaan pergerakan saham individu kini menunjukkan sensitivitas terhadap volatilitas pasar yang bergerak sinkron. Bartlett menggambarkan perdagangan dispersi sebagai "bom waktu", terutama karena strategi ini biasanya membeli volatilitas saham individu dan menjual volatilitas indeks, memanfaatkan lingkungan korelasi rendah di mana pergerakan naik-turun antar saham saling menetralkan; begitu terdapat peninjauan ulang suku bunga oleh Federal Reserve, perubahan ekspektasi investasi pasar bullish AI, atau dorongan deleveraging terpusat yang mendorong penurunan saham secara bersamaan, volatilitas indeks melonjak, dan kerugian dari posisi short indeks bisa melebihi keuntungan dari posisi long di saham individu.

Hal yang lebih perlu diperhatikan adalah kepadatan posisi dan aturan pengelolaan risiko yang serupa dapat mengubah kerugian strategi awal menjadi tekanan likuidasi yang saling memperkuat: sebagian tim keluar lebih dulu, mengubah harga relatif opsi, lalu memicu tim lain untuk mengurangi posisi. Potensi dinamika negatif ini berarti, selain rebound indeks dan penurunan volatilitas, pasar juga perlu menguji apakah korelasi rendah dapat bertahan, serta apakah likuiditas saat exit terpusat cukup kuat; jika dua penopang ini melemah secara bersamaan, perdagangan yang sebelumnya mengandalkan dispersi untuk meraih keuntungan, dapat menjadi penguat baru turbulensi pasar.

Seperti yang terlihat pada gambar di atas, korelasi rendah menarik para trader untuk menerapkan strategi long dispersi.

"Banyak pelaku perdagangan ini belum pernah mengalami situasi ketika strategi ini berbalik arah," kata Bartlett. Ia membandingkan lingkungan pasar saat ini dengan situasi menjelang krisis utang Zona Euro 2011.

"Saya pernah melihat kemunculan situasi seperti ini pada 2011 setelah krisis finansial. Saat itu, perdagangan dispersi sangat populer, dan beberapa pelaku yang kami sebut sebagai 'turis volatilitas' memasuki pasar, melakukan short korelasi secara besar-besaran dengan cara yang keliru, dan akhirnya perdagangan ini mengalami crash yang sangat tragis."

Korelasi antar saham mencapai titik terendah di tengah tahun ini, meski setelahnya kembali naik, namun masih jauh di bawah rata-rata. Karena pergerakan saling menetralkan antar saham, hal ini membantu menekan volatilitas pada level indeks.

Hedge fund Adapt Investment Managers merilis penelitian di awal tahun ini yang membahas masalah crowded trade. Perusahaan ini membayangkan skenario di mana sejumlah tim investasi multi-strategi memegang perdagangan yang sama, lalu salah satu tim kecil melakukan likuidasi secara penuh, dan memicu efek domino hingga tim yang lebih besar, memperparah dampak pasar selama proses unwinding trade.

"Benar, korelasi tetap sangat rendah, dan hingga saat ini memang masih demikian. Namun jika korelasi benar-benar naik signifikan, saya kira perdagangan dispersi akan mengalami kerugian besar," ujar Bartlett.

Pukulan dan lonjakan cepat saham teknologi, 'dividen korelasi rendah' Wall Street menghadapi uji

Kekhawatiran CEO Parallax Volatility Advisers, Will Bartlett, berfokus pada dua hal: korelasi antar saham yang sangat rendah dalam waktu lama menarik banyak dana, sementara posisi yang penuh dan mekanisme stop loss yang serupa dapat memperbesar kerugian strategi menjadi likuidasi berantai jika korelasi tiba-tiba naik.

Pergerakan pasar baru-baru ini menampilkan pergantian cepat antara dispersi saham individu dan shock bersama. Pada 5 November, Nasdaq 100 anjlok 6,36%, rekor penurunan harian tertajam sejak Maret 2020, dengan nilai pasar saham komponen total menguap sekitar 2,3 triliun dolar AS, indeks Philadelphia Semiconductor turun 12,25%; pada 9 November, kedua indeks rebound masing-masing 3,40% dan 6,85%. Pasar cenderung lebih dahulu fokus pada tekanan kebijakan dan imbal hasil investasi AI, lalu menilai ulang ekspektasi pesimistis sebelumnya.

Namun rebound umum tidak menghilangkan dispersi antar saham: pada 9 November, AMD naik sekitar 13,3%, Broadcom naik sekitar 8,8%, namun Nvidia turun sekitar 4,3% akibat berita investigasi spesifik perusahaan. Volatilitas ke berbagai arah ini adalah lingkungan trading yang menjadi fokus strategi dispersi.

Namun, data inflasi yang datang kemudian membawa risiko bersama—CPI inti Oktober naik 0,3% month-on-month, melampaui ekspektasi 0,2%, pasar mulai memperhitungkan kemungkinan kenaikan suku bunga 50 basis poin pada Desember, serta menambah taruhan agresif terhadap tiga kali kenaikan masing-masing 25 basis poin hingga pertengahan 2027. Dari mekanisme transmisi, jika penilaian ulang suku bunga terus menekan valuasi berbagai perusahaan, tren yang semula didorong oleh laporan keuangan, order dan peristiwa perusahaan dapat berbalik menjadi pergerakan yang lebih sinkron.

Beli volatilitas saham, jual volatilitas indeks: bagaimana satu guncangan mengikis trading dispersi

Strategi long dispersi yang tipikal adalah membeli opsi saham komponen untuk menangkap volatilitasnya, sambil menjual opsi indeks untuk mengambil keuntungan dari stabilitas indeks. Ketika saham-saham individu mengalami pergerakan naik-turun yang signifikan dan saling menetralkan, indeks dapat tetap stabil; strategi ini mendapatkan peluang keuntungan relatif antara volatilitas saham dan indeks.

Platform resmi Cboe mencantumkan konstruksi yang umum, yaitu membeli opsi straddle at-the-money saham komponen dan menjual opsi straddle at-the-money indeks S&P 500. Kombinasi ini biasanya memiliki eksposur short korelasi, dan hasil akhirnya bergantung pada harga pembukaan posisi, bobot kedua sisi, serta perubahan volatilitas selanjutnya.

Risiko utamanya adalah, walaupun volatilitas saham tidak meningkat drastis, begitu pergerakan mereka mulai lebih saling sinkron, volatilitas indeks juga dapat melonjak. Ketika guncangan makro menghubungkan berbagai saham, nilai opsi indeks yang dijual bisa naik dengan cepat, dengan kerugian melebihi kompensasi dari opsi saham yang dimiliki. Bartlett menyebutkan pengalaman sebelum krisis utang Eropa 2011, menekankan bahwa perubahan korelasi ini: investor yang lama mengandalkan dispersi untuk meraih keuntungan bisa mengabaikan kecepatan kerugian saat pasar tiba-tiba berubah ke volatilitas sinkron.

Kepadatan posisi akan memperkuat guncangan lebih lanjut. ADAPT Investment Managers dalam penelitiannya memperkirakan sejumlah tim investasi independen memegang perdagangan serupa, likuidasi oleh tim kecil yang memicu perubahan harga bisa membuat batas risiko tim besar terguncang, sehingga terjadi exit berantai. Mekanisme ini jika diterapkan pada trading dispersi, proses likuidasi biasanya melibatkan pembelian kembali posisi short volatilitas indeks dan penjualan posisi long volatilitas saham, transaksi seperti ini bisa memperburuk valuasi bagi kombinasi serupa lain, mendorong siklus "kerugian—pengurangan posisi—guncangan harga—kerugian lebih besar". Dampak awalnya adalah penetapan harga relatif opsi dan likuiditas, tidak bisa langsung disamakan dengan seluruh peserta menjual saham secara bersamaan.

Bagi investor saham, pelajaran kuncinya adalah: memegang saham dari berbagai perusahaan tidak berarti terhindar dari risiko suku bunga bersama, pendanaan dan belanja modal AI. Hingga 10 November, VIX telah turun menjadi 19,46, tapi indikator ini hanya mengukur volatilitas S&P 500 secara ekspektasi, bukan langsung mengukur korelasi saham atau crowded trade. Untuk menentukan apakah risiko ini telah berkurang, perlu simultan mengamati tingkat volatilitas sinkron saham, penetapan harga relatif opsi indeks dan saham, serta kemampuan pasar menerima exit saat likuidasi. Bartlett masih menyampaikan peringatan risiko, dengan informasi saat ini belum cukup untuk memastikan penurunan saham teknologi baru-baru ini disebabkan oleh ledakan trading dispersi.